【海通非银周观点】保费趋势改善,价格战担忧缓解,保险股逐步估

发布时间:2018-06-12 17:43
 

【海通非银周观点】保费趋势改善,价格战担忧缓解,保险股逐步估值修复

2018-06-10 17:42来源:海通非银金融团队保费/保险/证监会

原标题:【海通非银周观点】保费趋势改善,价格战担忧缓解,保险股逐步估值修复

投资要点:保费预计趋势改善,保障型产品需求有望带动价值持续增长,保险股有望估值修复。场外期权新规和CDR试点,预计头部券商将继续领跑;券商股估值低位,业绩分化明显,推荐绩优龙头。公司推荐:中国太保、中国平安、华泰证券。

非银行金融子行业近期表现:最近5个交易日(6月4日-6月8日)多元金融行业、证券行业跑输沪深300指数,保险行业跑赢沪深300指数。保险行业上涨2.78%,证券行业下跌1.63%,多元金融行业下跌2.47%,非银金融整体上涨0.38%,沪深300指数上涨0.24%。

证券:CDR正式启动,预计头部券商继续领跑。1)34家上市券商5月合计实现营收153亿元,同比+19%,环比+16%;实现净利润55元,同比+21%,环比+21%。5月业绩环比增长主要是由于股市5月表现好于上月,部分券商收到子公司分红;同比增长主要是由于两融同比增长14%。1-5月实现营收909亿元,同比增长4%,实现净利润295亿元,同比下滑5%。2)场外期权新规出炉,预计头部券商将继续领跑。证监会下发《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》,大幅提高准入门槛。长期来看,我们认为更细致更明确的监管有利于衍生品市场的健康发展。3)证监会6月7日发布9个CDR相关文件,包括《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》正式版,修改了两个首发办法,发布7个创新及红筹企业发行配套文件,CDR正式启动。国内券商凭借丰富的资本市场运营经验以及一二级市场业务优势,预计在CDR中最为受益。预计CDR带来的潜在收入合计50-310亿元,占17年行业营收的2%-10%。看好业务链条齐全、境内外业务具有丰富经验的大型券商。4)券商股估值底部,行业(使用中信II级指数)平均2018EPB在1.5x ,部分大型券商估值在1.3x2018E PB。推荐华泰证券、广发证券、招商证券、中金公司。

保险:保费预计趋势改善,保障型产品需求有望带动价值持续增长。1)保险需求持续提升支撑行业长期高速发展。2016年寿险深度仍仅为全球平均水平的67%,人身险保障缺口总保额达到38万亿美元。我们预计35-54岁人口占比的提升、人均GDP的向上突破、居民杠杆率的高位将在未来5年内进一步提升人身险需求,医疗支出的持续扩大将在长期促进健康险的发展。人身险保费的短期增长和“前一年险资投资收益率- 当年银行理财收益率”强正相关。人身险保费的短期调整不改长期需求扩张的趋势。2)5月保费继续改善。我们预计中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国太平5月单月个险期缴规模保费分别增长0%、0%、-20%、+25%和+15%,前5个月累计增长-15%、-15%、-30%、-40%和-15%,增速较一季度改善显著。我们继续看好下半年重疾险等保障型产品的高增长和NBV的持续增长。3)历时十年,个税递延型商业养老保险试点终于落地,于5月1日实施,最高年度减税5400元。我们认为,中国人口老龄化加速,未来养老需求将会激增;基本养老金收不抵支,替代率的下降趋势难以逆转;企业年金覆盖人数增长缓慢,发展步入瓶颈期;商业养老保险迎来起步阶段,发展潜力巨大。中性(乐观)假设下,EV贡献度为4.8-5.7%(8.3-9.9%)。4)行业加速回归保障本源,“保费+利润+政策”三轮驱动,价值转型可同时提升内含价值的成长性与稳定性。目前股价对应2018EP/EV为0.8-1.1倍,处于历史低位,有较高安全边际,“增持”评级。公司推荐中国太平、中国太保、中国平安。

最近5个交易日(6月4日-6月8日)多元金融行业、证券行业跑输沪深300指数,保险行业跑赢沪深300指数。保险行业上涨2.78%,证券行业下跌1.63%,多元金融行业下跌2.47%,非银金融整体上涨0.38%,沪深300指数上涨0.24%。

2018年以来,保险行业表现稍好于证券行业和多元金融行业,证券行业表现最差。保险行业下跌12.89%,多元金融行业下跌13.77%,证券行业下跌14.33%,非银金融总体下跌13.65%,沪深300下跌6.23%。

公司层面,东兴证券、兴业证券、申万宏源、鲁信创投、新华保险等相对表现较好,西部证券、长江证券、光大证券、安信信托、香溢融通、中行资本、中国太保、中国人寿等股价表现落后同业。从相对应子行业的表现来看,东兴证券上涨3.41%,跑赢证券行业指数5.04%,鲁信创投上涨3.13%,跑赢多元金融行业指数5.60%。

2.1 证券:5月净利润同比+21%,环比+21。

5月净利润同比+21%,环比+21%。34家上市券商5月合计实现营业收入153.46亿元,同比+19%,环比+16%;实现净利润55.07元,同比+21%,环比+21%。5月业绩环比增长主要是由于股市5月表现好于上月,部分券商收到子公司分红;同比增长主要是由于两融同比增长14%。34家上市券商1-5月实现营业收入908.85亿元,同比增长4%,实现净利润294.71亿元,同比下滑5%。

5月市场交易量环比-11%,同比基本一致;两融环比小幅增长1%,同比增长14%。5月日均股基交易额4356亿元,环比-11%,同比基本一致。5月完成IPO 8家,较上月继续减少,募集资金63亿元,环比+9%,同比-65%;增发募资277亿元,环比-43%,同比-18%;本月无配股;可转债募资55亿元。债券承销方面,企业债承销41亿元,环比-89%,同比-13%;公司债承销852亿元,环比-56%,同比+152%;企业债及公司债合计承销893亿元,环比-61%,同比+132%。截至5月末,两融余额9892亿元,环比+1%,同比+14%。沪深300指数5月+1.21%,18年4月-3.63%,17年5月+1.54%;中债总全价值数5月+0.09%,18年4月+0.79%,17年5月-0.80%。

场外期权新规出炉,提高准入门槛,预计头部券商将继续领跑。证监会5月11日下发《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》,大幅提高准入门槛。新规对券商采用分级管理的办法,根据公司资本实力、分类结果、全面风险管理水平、专业人员及技术系统情况,将证券公司分为一级交易商和二级交易商。一级交易商须最近一年分类评级在A类AA级以上;二级交易商须最近一年分类评级在A类A级以上。从目前监管评级来看,市场份额较高的券商去年监管评级多在AA及A级,我们认为头部券商将继续领跑。此外,为防止不合格投资者借道私募绕过监管,新规明确了投资者参与门槛,并且要求券商严格执行穿透。长期来看,我们认为更细致更明确的监管有利于衍生品市场的健康发展。经我们测算,预计2018年场外期权为券商贡献利润约为23.72-33.12亿元,约占前十大券商2017年净利润的3.4%-4.7%。

CDR落地有望直接增加券商业务收入,预计CDR贡献收入约占17年券商营收的2%-10%。证监会6月7日晚发布9个CDR相关文件,包括《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》正式版,修改了两个首发办法,发布7个创新及红筹企业发行配套文件。正式稿即日起正式实施,与此前征求意见稿基本一致:CDR即日起接受申请,推出时间上符合预期;两个首发办法修改是为了让符合条件的创新试点企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件。由于国内分业监管的特性,国内券商凭借丰富的资本市场运营经验以及一二级市场业务优势,有望直接分享CDR红利。我们认为CDR将直接增厚券商的承销、托管及交易佣金收入,龙头券商有望直接分享政策红利。预计CDR带来的三项潜在收入合计50 -310亿元,占17年行业营收的2%-10%(其中承销收入45-270亿元、托管费用收入1.40- 10.37亿元、佣金收入3.28-29.48亿元)。

券商股估值底部。目前券商股估值再次回到底部,预计随着未来市场回暖或触底反弹,券商股估值弹性有望显现。行业(使用中信II级指数)平均2018E P/B在1.5x,部分大型券商估值在1.3x 2018E P/B。

2.2 保险:寿险需求持续提升支撑保费长期高增长

5月保费继续改善。我们预计国寿、平安、太保、新华、太平5月单月个险期缴规模保费分别增长0%、0%、-20%、+25%和+15%,前5个月累计增长-15%、-15%、-30%、-40%和-15%,增速较一季度改善显著。我们继续看好下半年重疾险等保障型产品的高增长和NBV的持续增长。

中国是世界寿险业的增长引擎,2016年寿险深度仍仅为全球平均水平的67%。1)根据瑞再sigma数据,2001-2016年中国寿险保费收入的年均复合增速高达20.7%,远高于4.1%的全球平均水平,是世界保险增长的首要引擎。同期,美国、日本、欧洲、亚洲、南美洲、非洲、大洋洲的年均保费复合增速分别为1.6%、-0.1%、4.2%、5.4%、11.5%、5.5%和4.2%。2)中国人身险行业经历了近25年的快速发展,根据中国银保监会数据,2017年人身险深度已从2000年的0.99%攀升至3.23%,人身险密度从2000年的61元/人大幅增至1543元/人。2016年中国寿险深度仍仅为全球平均水平的67.4%,仅为日本的32.7%和欧洲的58.6%。因此我们认为,中国的人身险深度依然有较大的提升空间。

长期因素1:人口结构——35-54岁人口规模与占比的提升能够扩大人身险需求。1)35-54岁的人群既有保障需求,又能获得优质供给,基本决定人身险市场的需求规模。美国主要挣钱人年龄在45-54岁的家庭的保障程度最高,数据表明美国35-54岁人口占比与其寿险深度的变化趋势完全一致。中国2011-2016年的人身险深度与35-54岁人口占比也存在非常契合的关系。2)我们预计未来5年人身险深度能够持续提升,因为未来5年内35-54岁的人口占比大概率会进一步增加,而5-10年后人口因素或将对人身险深度造成负面影响,届时寿险需求可能会相对减少,而养老与医疗服务的需求将激增。

长期因素2:经济发展——人均GDP的攀升能够提高人身险深度。1)人身险产品属于档次较高的消费品,需求的收入弹性较高,世界银行的研究表明,实际人均收入每上升10%,有效寿险保费会上升19%。人身险产品的销售对象一般是中产阶级,人身险深度会与中产阶级人群的占比正相关。2)多国数据显示人均GDP在突破5000-15000美元时,会带来人身险深度的攀升。2017年中国人均GDP约为8836美元,正处于向上突破的区间。所以我们认为,人身险深度未来5年有望在3.23%的基础上进一步提升。

长期因素3:医疗支出——医疗支出/GDP的增加能够提高健康险深度。1)近年来,全球主要国家的医疗支出占GDP的比重均在不断上升,其中高收入国家的占比远高于其他国家。医疗费用过高的主要原因在于医疗通胀、过度医疗、第三方付费制度和人口老龄化趋势。我们预计医疗费用增长持续较快的趋势不会改变。2)2016年中国医疗支出/GDP仅为4.95%,但上升趋势明显。此外,中国的个人医疗费用支出远高于发达国家水平,因此我们认为,商业健康险(重疾险+医疗险)作为重要支付方式必然将伴随着医疗支出持续发展。

长期因素4:居民负债——居民杠杆率的增加能够扩大人身险需求。保障型人身险的首要功能在于收入补偿,保额应当至少不低于自身负债。住房抵押贷款是最重要的一项居民负债,因此当居民房贷增加时,人身险保额的需求会随之扩大,美国和中国的数据均支撑了我们的观点。中国“去杠杆”的主要着力点在于企业部门杠杆,目前居民杠杆率仍相对较低。

短期因素:资本市场——“前一年险资投资收益率- 当年银行理财收益率”与人身险需求正相关。1)需求与前一年险资投资收益率正相关。因为前一年的险资投资收益率影响当年的分红水平与利益演示水平,从而影响分红险的销售。2)需求与银行理财产品预期收益率负相关。因为储蓄型保险产品和银行理财产品存在竞争关系,因此银行理财收益率的上升会降低储蓄型产品的吸引力。3)“人身险保费增速”和“前一年险资投资收益率- 当年银行理财收益率”存在非常强的正相关关系,2007年至今仅有2012年出现了走势的小背离。2017年以来的利率上行,保险产品吸引力下降,导致2018年人身险保费的短期调整。

行业加速回归保障本源,“保费+利润+政策”三轮驱动,价值转型可同时提升内含价值的成长性与稳定性。目前股价对应2018E P/EV为0.8-1.1倍,处于历史绝对低位,有非常高的安全边际,“增持”评级。

风险提示:1)长端利率趋势性下行;2)股票市场大跌;3)保障型增长不及预期。

4.1 证监会对3宗案件作出行政处罚

近日,证监会依法对3宗案件作出行政处罚,其中包括:1宗信息披露违法违规案,2宗内幕交易案。

1宗信息披露违法违规案中,宁波圣莱达电器股份有限公司(简称圣莱达)2014年度经审计的净利润为负,预计2015年度净利润亦将为负,为防止被交易所特别处理,圣莱达寻求增加营业外收入,以便扭亏为盈。为此,圣莱达通过虚构影视版权转让业务和虚构财政补助的手段,虚增2015年度收入和利润2000万元,虚增净利润1500万元,导致2015年年度报告存在虚假记载。圣莱达的上述行为违反了《证券法》第63条规定,依据《证券法》第193条规定,我会决定对圣莱达责令改正,给予警告,并处以60万元罚款。对于相关责任人员,我会将另行依法处理。

2宗内幕交易案中,一是王良友、周某文系云南文山电力股份有限公司(简称文山电力)重大资产重组内幕信息的知情人。在内幕信息敏感期内,王良友控制使用“于某松”、“于某宇”和“闫某红”账户买入“文山电力”,获利约173万元;石朝辉系周某文表哥,在内幕信息敏感期内,其与周某文存在通讯联络,并控制使用本人账户买入“文山电力”,亏损约10万元。王良友、石朝辉的上述行为违反了《证券法》第73条、第76条规定,依据《证券法》第202条规定,我会决定没收王良友违法所得约173万元,并处以约348万元罚款;对石朝辉处以30万元罚款。二是李胤某某系松德智慧装备股份有限公司(简称智慧松德)拟发行股份购买资产这一内幕信息的知情人。在内幕信息敏感期内,陈汉腾与李胤某某存在联络接触,陈汉腾控制使用本人证券账户买入“智慧松德”134,100股,获利约34.9万元。陈汉腾的上述行为违反了《证券法》第73条、第76条规定,依据《证券法》第202条规定,我会决定对陈汉腾没收违法所得约34.9万元,并处以约104.8万元罚款。

上述行为违反了证券期货法律法规,对市场秩序造成了负面影响,应当坚决予以严厉打击。我会将坚持依法全面从严监管的原则,整治市场乱象,切实维护市场秩序,保护投资者的合法权益。

来源:证监会

4.2 证监会发布《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》等规章及规范性文件

为深入贯彻党的十九大精神,认真落实中央经济工作会议和全国金融工作会议精神,增强金融服务实体经济能力,扩大资本市场对外开放,根据《证券法》《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》(国办发〔2018〕21号),证监会今日正式发布《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》(以下简称《管理办法》),修改并发布《首次公开发行股票并上市管理办法》(以下简称《首发办法》)《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》(以下简称《创业板首发办法》),还同时发布了《试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法》《中国证监会科技创新咨询委员会工作规则(试行)》《公开发行证券的公司信息披露编报规则第23号——试点红筹企业公开发行存托凭证招股说明书内容与格式指引》《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第40号——试点红筹企业公开发行存托凭证并上市申请文件》《保荐创新企业境内发行股票或存托凭证尽职调查工作实施规定》和《公开发行证券的公司信息披露编报规则第22号——创新试点红筹企业财务报告信息特别规定(试行)》,自公布之日起施行。

制定《管理办法》,修改《首发办法》和《创业板首发办法》,同时发布一系列试点工作配套规则,支持创新企业在境内发行股票或存托凭证,是证监会以实际行动落实党的十九大精神、贯彻新发展理念的重要举措。这一系列制度的发布实施,既为创新企业在境内发行股票或存托凭证做好了制度安排,也有助于完善资本市场结构,健全资本市场机制,发挥资本市场投融资功能,进一步推动资本市场改革开放和稳定发展。

《管理办法》明确了存托凭证的法律适用和基本监管原则,对存托凭证的发行、上市、交易、信息披露制度等作出了具体安排。修改后的《首发办法》和《创业板首发办法》,明确规定符合条件的创新试点企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件。

支持符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高的创新企业,在境内资本市场发行股票或存托凭证,是服务供给侧结构性改革、促进经济结构转型升级、提升上市公司质量的重要举措。同时,为防范风险,保护投资者合法权益,证监会设定了严格的试点企业选取标准和选取机制。拟参与试点的创新企业,经具有经验的保荐机构本着勤勉尽责的原则,全面、审慎核查后,认为完全符合试点标准、发行条件和各项信息披露要求的,可以向证监会提出纳入试点和公开发行股票或存托凭证的申请。我会将按照依法、全面、从严监管的要求,督促企业和中介机构对投资者切实负责,并严格按照法律法规,强化试点企业上市后的持续监管。

需要强调的是,证监会将严格掌握试点企业家数和筹资数量,合理安排发行时机和发行节奏。同时,要求发行人及其主承销商根据企业各自情况,科学设计发行方案,对机构投资者参与询价建立合理有效的激励和约束机制,促进专业机构投资者积极参与、审慎报价。希望市场各方理性投资,不要跟风炒作,共同推进试点工作的顺利开展。

来源:证监会

4.3 中国证监会与上海高院座谈交流上海金融法院情况

日前,证监会党委委员、主席助理黄炜专程赴上海高院学习调研、座谈交流上海金融法院相关情况。上海证券交易所党委书记、理事长黄红元,上海高院党组书记、院长刘晓云,党组副书记、副院长盛勇强,党组成员、上海二中院院长郭伟清等同志参加了座谈交流。双方立足于上海金融法院的职能定位,围绕证券期货市场改革发展和监管执法提出的司法专门化问题,就加强工作配合支持,不断完善金融审判体制机制,建设与上海国际金融中心地位相适应的世界一流金融法院的实施路径和工作举措,进行了深入探讨交流。

刘晓云院长等上海高院领导,详细介绍了上海金融法院设立的背景情况和工作进展,对证监会一直以来高度重视上海国际金融中心建设,为上海各级法院依法审理证券期货纠纷案件给予的帮助和支持表示感谢,并希望双方进一步加强合作,在上海金融法院建设和相关金融专业审判工作中相互支持,共同为上海国际金融中心建设营造良好的法治环境。

黄炜同志表示,我们这次专门来上海高院学习交流,目的是落实周强院长前不久听取证监会相关工作汇报提出的工作要求,主动对接、做好服务,并希望上海金融法院将来能充分发挥专门法院的优势作用,进一步支持证券期货市场改革发展和监管执法工作。他指出,设立上海金融法院,是党中央从推进国家金融战略实施的高度作出的重大改革决策,对于增强中国国际金融交易规则的话语权、提升上海国际金融中心在全球金融市场的竞争力,促进经济和金融健康发展具有十分重要的意义。证监会党委高度重视上海金融法院建设,第一时间专门研究,要求充分利用这一政策优势,发挥好合力作用,切实解决好长期以来制约证券期货市场纠纷案件处理的体制机制问题,推动形成证券期货市场改革发展和监管执法的专门化司法保障。

黄炜同志指出,上海是我国金融市场中心,金融机构集聚,金融交易活跃。在我国证券期货市场发展壮大过程中,上海各级法院充分发挥审判职能作用,审理了大量复杂、疑难、新型的证券期货民事、行政、刑事案件,为惩处市场违法行为、防范处置市场风险、维护市场运行秩序、保护投资者合法权益做了大量卓有成效的工作,积累了丰富的审判经验。上海法院审理的多数案件具有厘定市场规则、界定行为边界的标杆示范意义。我们在工作实践中深刻体会到,证券期货交易方式的复杂性、交易关系的涉众性、交易市场的统一性、交易风险的传导性等特点,反映出调整证券期货交易关系不同于调整一般经济关系的特殊要求,通过专门化司法职能配置和司法职权运行安排,更有利于实现公正、高效、权威的司法目标和效果。

座谈交流中,双方结合证券期货市场的规律和特点,围绕证券期货案件纠纷处理面临的实际问题,就推进金融审判体制机制专门化建设的总体思路和可行路径进行了深入交流和讨论:一是在案件专属管辖方面,研究探索通过指定管辖方式,将部分案件集中由上海金融法院管辖。比如:交易行为发生在上海证券交易所、上海期货交易所、上海能源交易中心、中国金融期货交易所的民商事纠纷案件;全国范围内的重大、无先例的新型民商事案件等。二是在专门诉讼机制方面,针对证券期货市场多对多交易、涉众性强的特点,为更好地保护处于弱势地位的中小投资者,研究探索具有中国特色的证券侵权民事损害赔偿诉讼制度。比如:支持中证中小投资者服务中心作为公益性机构,开展支持诉讼;研究借鉴境外经验,建立示范判决机制等。三是在审判专业能力建设方面,探索建立合作交流机制,依托审判专家辅助制度,通过共同开展教育培训、人员交流、课题研究等方式,不断提升证券监管和司法审判的专业化水平。

黄炜同志一行还考察了上海高院信息化建设的相关情况,对上海高院信息化建设取得的成效予以高度评价,并表示将积极借鉴、学习上海高院的经验,加快推进证监会监管执法科技化建设。证监会稽查局、法律部、处罚委负责同志,以及证监会系统在沪单位负责同志参加了座谈交流。

来源:证监会

4.4 中国银行保险监督管理委员会就《中国银行保险监督管理委员会关于废止和修改部分规章的决定(征求意见稿)》公开征求意见

为贯彻党的十九大关于推动形成全面开放新格局的政策精神,推动已宣布的扩大银行业开放举措尽快落地,中国银行保险监督管理委员会拟发布《中国银行保险监督管理委员会关于废止和修改部分规章的决定(征求意见稿)》(以下简称《决定》),取消中资银行和金融资产管理公司外资持股比例限制,实施内外资一致的股权投资比例规则,持续推进外资投资便利化。《决定》主要有如下四个方面内容:

一是废止《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》。遵循国民待遇原则,不对外资入股中资金融机构作单独规定,中外资适用统一的市场准入和行政许可办法。

二是取消《中国银监会中资商业银行行政许可事项实施办法》、《中国银监会农村中小金融机构行政许可事项实施办法》和《中国银监会非银行金融机构行政许可事项实施办法》对外资入股中资银行和金融资产管理公司的股比限制。删去上述三部许可办法相关条款中关于单个境外金融机构及其关联方作为发起人或战略投资者向单个中资商业银行、农村商业银行以及作为战略投资者向单个金融资产管理公司的投资入股比例不得超过20%、多个境外金融机构及其关联方投资上述机构入股比例合计不得超过25%的规定。

三是明确外资入股的中资银行的监管属性和法律适用问题。按照中外资同等对待的原则,明确境外金融机构投资入股中资商业银行和农村中小金融机构的,按入股时该机构的机构类型实施监督管理,不因外资入股调整银行的机构类型。为中外资入股银行业创造公平、公开、透明的规则体系,保持监管规则和监管体系的稳定性和连续性。

四是明确境外金融机构投资入股中资银行,除需符合相关的金融审慎监管规定外,还应遵守我国关于外国投资者在中国境内投资的外资基础性法律。

来源:中国银行保险监督管理委员会

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